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文 | 老铁
目前，我们对中国互联网产业的现状有很多解释，如监管理论、宏观经济理论和资本市场的下行压力。在各种因素的交织下，中国互联网行业很难独善其身，因此出现了当前的情况。互联网概念的光芒正在逐渐消退，市场正在消极转向，一些以前的潜在.也开始备受争议。
以短视频为例，新业态出现后，尤其是占用用户时间开始超过长视频和游戏后，如果用以前的估值模型来判断，不难得出这是万亿市值的大蓝海。一些机构对一些公司给相当高的估值，无论是营销率还是单用户价值。
现实中，我们也可以看到，短视频中唯一的上市公司快手上市后，股价经历了快速下跌。在这个过程中，市场也开始充斥着对公司乃至行业的负面看法，比如快手目前的估值是否合理，尤其是在加息周期内。
在解释上一季度的财务报告时，我们认为快手仍然以巨大的市场成本获取用户，并保持相对强劲的成长型.风格，这显然不利于当前的市场风格（成长型.让位于价值型.），企业的经营状况偏离市场偏好。
在解读本季度快手财务报告时，我们将重点放在：
一是在当前宏观经济和行业形势下，企业的经营效率是否有所提高；
二是企业的定性是否发生了变化。
2022年以后，中国宏观经济承受了很大的压力，不用赘述。作为一个2C互联网企业的收入无非是：1.直接向用户收费，如直播奖励；2.向第三方企业销售流量，即赚取广告收入。
如果用户未来收入预期下降，奖励动机减弱，企业生产经营信息不足，将降低市场成本，反馈给快手运营。
另一方面，当外界以用户规模判断企业的潜力时，从根本上忽略了从用户获得收入到利润传递的过程，这也是用单用户评估方法计算平台价值最容易被高估的原因。
根据2022年Q1财务报告，快手已经是一个家庭了DAU接近3.5亿，MAU近6亿的短视频平台客观地从企业的业务流程中判断其业务效率(从流量获取到转化利润)。
我们首先根据财务报告披露DAU对比市场成本，计算当期单分钟用户消耗的市场成本，见下图
进入2022年后，虽然快手的市场费用仍然很大，但从上图可以看出，单位时间分摊的市场费用实际上是在下降，也就是说，总长度超过了市场成本的增长率。
主要原因是当平台规模达到一定体积时，用户可以自我强化粘性，减少对市场成本的依赖。
主要原因是当平台规模达到一定规模时，用户可以自我增强粘性，减少对市场成本的依赖。当然，也可以解释为，2021年下半年后，由于宏观经济未来预期的下降，快手也降低了市场成本，这也将带来上述结果。
为了进一步验证上述判断，我们将收入数据带入单位市场，并将收入分解如下图所示
2021年下半年，随着宏观经济下行压力的出现，广告商的规模和投放动力都受到了极大的抑制，快手单位的长期收入效率确实受到了极大的干扰。自2021年Q3之后，上图中的折线处于下行通道，直到2022年Q1折线环比稳定。
快手确实要承受外部经济下行压力，所以企业要克制市场成本，努力改善损益表，这是前两张图的主要内容。
那么对于快手来说，采取上述策略后效果如何呢？我们用单位时间收入减去单位时间市场成本，计算单位时间流量差，见下图
进入2021年后，我们可以看到上图中两条折线的差异正在缩小，即当前单位长期收入增长应落后于单位时间分摊的市场成本，这将增加企业损益表的负担。但在2021年Q3之后，我们也可以看到两条线的走势有所改善，单位时长收入逐渐稳定，成本仍在下降。
在2022年Q1.无论是精调后净值还是调整后净值EBITDA，同损率同比下降。
因此，我们可以简要总结快手目前的经营情况：
一是宏观经济压力反馈在企业经营层面；
二是从2021年下半年开始，快手通过减少或降低市场成本消耗，对冲收入端的下行压力，还是取得了成绩的；
第三，对于下一个快手，管理层仍然想，是追求用户规模，还是开始要求自己，是否有损益表全面改善时间表，如果前者意味着投资仍保持积极投资，如果后者，更符合当前的市场环境；
其四，目前，该行业的竞争还远未结束。特别是随着腾讯视频号码的高调干预，它也打破了原有的行业模式，也可能迫使快手参与竞争。然而，从目前的情况来看，快手的客户获取效率仍在提高，这也可能降低未来市场成本进一步扩张的预期。
经过以上分析，我们将讨论快手的市值管理。
一家有光环的公司在上市初期溢价和波动都很正常。2021年快手股价的跌宕起伏不仅是市场的外部原因，也是其短视频概念股身份给市场过高预期的结果。但从长远来看，其市场定价能力将趋于稳定。这时，负面因素出来了，市场对它的理解更加理性，也有利于价值回归。这也是我们理性看待快手市值的基础。
我们将恒生科技指数与快手的走势进行比较，以判断中国股市走势与快手的走势差异。
上图为2022年1月1日至今快手与恒生科技指数的对比，可见进入2022年后，快手股价表现如下：
一是与恒生科技指数走势越来越密切，特别是2022年初，快手股价大幅上涨，从此与市场保持高度相关，不难看出，随着企业信息披露的增加，市场对快手的判断越来越成熟和中立；
其次，在过去的近半年里，快手和恒生科技指数保持了高度的一致性。虽然中间有很多波动，但下行趋势很明显。2022年，随着美联储加息，美国从世界各地撤出流动性，也不例外，给资本市场带来巨大的下行压力，市场不稳定，与市场高度相关的快手难以独处；
第三，所以我们不妨把快手未来市值扭转的关键点设定在市场稳定和超越市场的可能性上。
为了更客观地判断快手股价的收益率，我们计算了2022年1月1日股价的动态回报率，见下图
上图显示了2022年快手和恒生科技指数的动态收益率。由于2022年初快手股价处于低点，其动态收益率明显领先于恒生科技指数。换句话说，2022年初买快手，收益率优于买恒生科技指数基金。
尽管如此，今年上半年收益率仍处于负值，特别值得注意的是，自美联储3月份开始加息以来，收益率告别正值，从那时起一直疲软，这也再次验证了股市和.的外部环境，从市场价值管理的角度来看，这是最大的不利因素。
结合管理和市场价值管理的因素，我们很容易看到宏观经济基本面和美联储加息对企业产生了巨大的影响。前者在损益表中，后者在市场价值中，最终影响.市场的融资能力。
虽然快手账户仍有153亿元现金和现金等价物，但在一系列不利因素的影响下，经营现金流仍为负，现金损失巨大，如果股价下行压力不能在短期内逆转，也将限制企业通过发行可转换债券优先股获得现金的能力，也就需要企业在这段时间再次思考“究竟用户规模和经营稳定孰轻孰重”这一问题。
从业务效率的角度来看，有迹象表明，快手正在脱离谷底，回归高效实现流量的轨道。特别是随着电子商务业务的兴起，这部分仍有很多提高效率的机会。目前，也在密集出台刺激政策，支持宏观经济，稳定内部环境。如果措施有效，很有可能Q2和Q实现经济底部上升，这也是快手需要抓住的机会。
最后总结本文：
首先，快手是一家优缺点明显的公司。目前，投资者仍然关注企业的运营效率，这代表了企业在外部环境改善后的反弹能力；
二是目前外部不利因素的聚集，无论是对企业经营面还是市值管理都造成了极大的干扰，但事态也在发展，不利因素很有可能在第三季度逐渐消退或改善，对企业市值大有裨益；
第三，在快手的每一次下跌和上涨中，乐观和悲观的声音并不缺失，事实上，没有不变的态度，但要等待许多因素的转折点。以态度等待市场。抱着态度等待市场。(本文首发钛媒体。APP）
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